BUX
38037

Csöndben változtatott a kormány - ügyesen kihasználták a körülményeket

Kisebb kilengések közepette látványosan süllyedtek 2012-ben a magyar állampapír-piaci hozamok. Ennek elsősorban külpiaci okai voltak, amit a kormány ügyesen kihasznált arra, hogy korábbi, IMF-hitellel számoló stratégiáját csöndesen megváltoztassa.

Gerőcs Tamás, 2012. december 27. csütörtök, 22:13

A Napi Gazdaság csütörtöki számának cikke

Négy folyamat határozta meg az idei magyar állampapír-piaci mozgásokat: belülről az ország szuverén kockázati minősítése, a költségvetést érintő uniós és piaci értékelések, kívülről pedig a nemzetközi jegybanki akciók, az eurózóna adósságválságára reagáló uniós integráció. E tényezők eltérő intenzitással befolyásolták a hozampálya hullámzását; az év első felében inkább a hazai folyamatok, a nyár végétől egyértelműen a külső tényezők domináltak.

A Magyarország finanszírozásához kapcsolódó év eleji izgalmakat − melyeket csak felnagyított a tavaly őszi, utóbb elkapkodottnak tűnő bejelentés egy IMF/EU-hitelmegállapodás igényéről − a historikus szintekre, 11 százalékos magasságra kúszó hosszú oldali hozamok tükrözték. A befektetők kedvét ekkor még a hitelminősítői besorolások tavalyi sorozatos csökkentése rontotta el, ennek hatását az IMF-hitel meglebegtetésével sikerült valamelyest megfogni. Tavasz végére látványosan lejtésbe fordult a hozampálya, az indikatív 5−10 éves lejáraton 8 százalékig, míg a rövidebb lejáraton 7 százalék alá estek a hozamok.

Erős üzenetek Brüsszelből

Május elejétől kisebb visszarendeződés bontakozott ki a hozamgörbén, ekkortól kezdtek el ugyanis a hazai szereplők, majd a külföldi befektetők egyre szkeptikusabbak lenni a gyors megállapodással kapcsolatban. Ráadásul Brüsszel is jelezte: a költségvetési pálya fenntarthatóságának érdekében kiegészítő intézkedésekre lesz szükség ahhoz, hogy Magyarország kikerülhessen a nyolc éve tartó túlzottdeficit-eljárásból. A kormány első reakciói elutasítóak voltak, így a piacon elkezdték beárazni a megállapodás elmaradását, az eljárás fennmaradását, Brüsszel pedig nemcsak bent tartotta Magyarországot a rossz tanulók csoportjában, hanem példa nélküli módon kilátásba helyezte az uniós transzferek egy részének befagyasztását is. A negatív fordulat június végéig tartott és a magyar kormány stratégiájának látványos feladásához vezetett. A parlament idő előtt elfogadta a jövő évi költségvetés első változatát − azóta csaknem tucatnyiszor módosították −, ezt követően Brüsszelben, José Manuel Barroso bizottsági elnök és Orbán Viktor kormányfő találkozója után Magyarország haladékot kapott, megszűnt a források befagyasztásának közvetlen veszélye. A kormány ezt ügyesen kihasználta arra, hogy fenntartsa a megállapodás szándékának látszatát, ami további pozitív löketet adott. A kötvényárfolyamok nyáron visszakerültek az áprilisi lokális csúcsokra, míg a kockázati cds-felár az év eleji 500 bázispont fölötti régióból 300 bázispont alá esett.

A folyamatot az IMF-delegáció július végi magyarországi látogatása tetőzte be: a teljes hírzárlat mellett a sajtóban is csak találgatások születtek arról, hogy az "ismerkedés" mennyire lehetett sikeres. Mire az ezzel kapcsolatos valós, illetve kreált információk igazán terjedni kezdtek volna − ennek volt a leglátványosabb eleme az őszi IMF-ellenes kormányzati kampány −, addigra a nemzetközi hangulatban szerencsés és a hazai gazdaságpolitika számára némileg váratlan fordulat következett be.

Az ECB és a Fed fordította meg a kockát

A Görögország körüli aggodalmak mellé Spanyolország és Olaszország esetleges bedőlésének elkerülése került prioritásként az uniós válságkezelők fókuszába, akik a júniusi állam- és kormányfői csúcson meg tudtak egyezni a további pénzügyi integráció alapelveiről, középpontban a bankuniós tervezettel. A befektetőket az állami vezetők mosolya nem teljesen nyugtatta meg, annál inkább sikerült viszont ez a nemzetközi jegybanki főnököknek a nyár végére-ősz elejére. A Fed harmadik körös kötvényprogramja (QE3), illetve az ECB korlátlan állampapír-piaci intervenciója (OMT) nagyon pozitív fogadtatásra talált, a piacra öntött extra likviditásnak köszönhetően a befektetők figyelme a kockázatos, de magas hozamot kínáló eszközök felé fordult.

Ez nagyon jókor jött a magyar kormánynak, miután ősszel egyre több jel utalt arra, hogy idén már nem lesz IMF-megállapodás. Ennek elvben a hazai kockázati értékek egyértelmű emelkedését kellett volna maga után vonnia egy olyan periódusban, amikor a forint kamatelőnye − az MNB augusztusban indított kamatcsökkentési ciklusának köszönhetően − szűkülni kezdett. A hazai elemzők feszülten figyelték, mi lesz, de a vészjósló várakozások nem jöttek be: a nemzetközi hangulatban sikerült megtámasztani a forinteszközöket, ami látványos forgalmat eredményezett a hazai kötvényaukciókon. Az ÁKK ezt ügyesen kihasználta, és az olcsóbb forintkibocsátásokon keresztül extra időt nyert a kormánynak a devizaadósság törlesztéséhez, az IMF-megállapodás elhalasztásához.

Visszatérés a piacra

Az év végére már az is kiderült, hogy leporolják a korábban még hevesen tagadott devizakötvény-kibocsátási tervet − amit akkor az IMF-megállapodás feladásaként értékelt volna a piac −, miután előbb az állami felügyelet alatt működő Eximbank kísérletével tesztelték a piacot. Ennek kedvező fogadtatása nyomán a középtávú stratégia részévé vált, hogy a devizaforrást is a piacról teremtse elő a kormány, és ezzel kiárazza az IMF-megállapodás tervének korábbi pozitív, ám azóta egyre kínosabb konzekvenciáit. A nagy forgalom mellett a hozamok tovább estek, az év végét a hosszú lejáratokon is a fenntarthatósági szempontból küszöbértéknek számító 7 százalék alatt zárhatja a piac, míg a rövid oldalon minden papír esetében 6 százalék alá süllyedt a hozamszint.