Király Júlia: A tornádó oldalszelének is van ereje

Számos optimista elemző csak most szembesül azzal, hogy elhúzódik a válság, nem térnek vissza a boldog békeidők, nem lesz olcsó forrás, nem lesz hitelbőség - véli a jegybank alelnöke.
NAPI, 2008. október 6. hétfő, 09:15
Fotó:

- Sokáig azt hallhattuk, hogy az amerikai válság csak érinti Európát. Nem így lett. Most az a vélemény járja, hogy minket legfeljebb oldalszélként kap el. Ezt mikor kell átértékelni?
- Semmikor. Amennyiben valaki azt mondja, ha Amerikában tornádó van, akkor itt is az lesz, miközben egészen mások a légköri viszonyok - az egy buta ember. Szintén butának kell lenni ahhoz, hogy azt gondoljuk: egy amerikai tornádó teljesen hatástalan Magyarországra, hogy a tornádó oldalszelének nem lehet ereje.

- A térséggel összehasonlítva azonban mintha a mi helyzetünk rosszabb lenne...
- Tény, hogy miközben Csehországban és Szlovákiában a kockázati felár annyival nőtt, amennyivel a világban, nálunk ennél erőteljesebb volt a hatás. Sérülékenyebb gazdaságként tekintenek Magyarországra.


- Azt mondta egy korábbi interjúban, hogy a hazai bankrendszerben nincs bizalmi válság, de azt látjuk, hogy a magyar bankok már bizalmatlanok. Hiteldrágulásról, a pénzhez jutás feltételeinek szigorodásáról hallani. Nem lehet, hogy ez csak a kezdet?
- Válasszuk szét a különböző hazai piacokat! A magyar jelzálogpiac lényegileg más, mint az amerikai vagy némely európai (balti országok, spanyol, ír). Bármennyire is megnőtt a hitelállomány az elmúlt években, nem alakult ki eszközár-buborék, nem az egyensúlyi ütemet meghaladóan bővülnek a lakossági hitelek - nincs "hirtelen megállás" veszély. Ez a piac is szervesen integrálódik azonban Európába - tehát erre is igaz, hogy rövidülnek a lejáratok, drágulnak a források, nehezebb a külső forrásokhoz való hozzájutás. Tudomásul kell venni, ezentúl nem lesz olcsó forrás, nem lesz hitelbőség.

- Végleg véget értek a boldog békeidők?
- Már tavaly leírtuk: 2007 nyarától lehet számítani egy azonnal kialakuló likviditási válságra, és egy lassan kibontakozó, de hosszan tartó hitelválságra, pontosabban hitelvisszafogásra. Ez a korábban megbomlott makrogazdasági egyensúlyt helyreállító fájdalmas folyamat, ami nem egy negyedévig, nem is egy félévig tart. Amikor tavaly kitört a tornádó, legfeljebb az időpont volt meglepő. Azt nagyjából lehetett látni, hogy milyen lesz a lefutása, azt már kevésbé, mekkora lesz az ereje, hol milyen pusztítást okoz. A pénzügyi piacok sajátossága, hogy amikor megbomlik az egyensúly, azt még fel is nagyítják. Ha jövedelmet lehet generálni, akkor erre a folyamatra ráerősítenek. Ismert, hogy az amerikai jelzálogpiacon hogyan "támogatta" egymást az ingatlanárak emelkedése és a hitelbőség, amivel kialakult a buborék. Utána a helyreállítás brutális gyorsasággal következik be.

- Tagadhatatlan, hogy a Lehman bedőlése mindenkit meglepetésként ért. Most sorra kerülnek bajba a neves pénzintézetek. Dől a kártyavár?
- Ez túlzás: az Egyesült Államokban jelentős veszteségeket szenvedett a befektetési bankszektor, de ezt már tavaly lehetett tudni. Az, hogy végül is melyik intézmény tűnik el, és melyik marad meg, részben esetleges. Fontos hangsúlyozni, hogy a korábbi évek igen jövedelmező magyar bankszektora ma azt jelenti, hogy jelentős tőkepuffer áll bankjaink rendelkezésére - ha a tornádó oldalszele durván ide is csap, van tőke a védelemre. A nemzetközi piacon pedig a nagy, patinás intézmények közül a többség továbbra is biztos lábakon áll.

- Például az Unicredit?...
- Az Unicredit és a San Paolo részvényárfolyamának az esése inkább piaci hisztériának tulajdonítható. Az Unicredit Európában az egyik legerősebb betéti ügyfélbázissal rendelkező, tőkeerős intézmény. A piac egészét tekintve az az érzésünk, hogy számos optimista elemző most szembesül azzal, hogy tényleg el fog húzódni a válság, tényleg nem térnek vissza a boldog békeidők - és ettől mindenki mindenre kicsit idegesebben reagál...

- Manapság egyre többször kerül szóba a világválság, 1929-ben azonban, azon a bizonyos fekete pénteken reggel 9-kor még nyugodtan kávézott mindenki, délután 4-kor meg már ugráltak le az Empire State Building tetejéről. Most miért tellett egy évbe, hogy igazán érezni kezdjük a következményeket?
- Akkor nem létezett globalizáció, a világ nem volt sem pénzügyileg, sem gazdaságilag integrált. Ezért az akkori válság hirtelen, azonnal reálválságként robbant ki. Nem győzöm hangsúlyozni: a jelenlegi válság nem meglepetésszerűen jött. A történet mindig azzal kezdődik, hogy megbomlik a gazdasági egyensúly. Talán ez az egyetlen, amiben hasonlít az 1929-es válság a mostanihoz. Valaki mindig elkezd túlfogyasztani.

2004-ből származik Gramlich szenátor híres figyelmeztetése, amely jelezte az amerikai elnöknek, hogy a másodrendű hitelpiac hirtelenül gyors elfutásából nagy baj lesz. Nem hitelképes adósok kapnak hitelt, és az értékpapírosításon keresztül olyan kötvények kerülnek a piacra, amelyek "elszennyezik" azt. De ugyanez a bölcs dolgozat azt is hozzátette: tízmillió olyan amerikai jutott saját lakáshoz, akinek korábban nem lett volna semmi esélye arra, hogy hitelhez és ingatlanhoz jusson. Tehát nem arról van szó, hogy valaki gonoszul megbomlasztja a gazdasági egyensúlyt. Sokkal inkább arról szól a történet, hogy lezajlik egy olyan társadalmi átrendeződés, amitől az embernek első pillantásra bepárásodik a szeme, mert lám, tömegek új lehetőségekhez jutnak.

- Akkor mi is történt tulajdonképpen?
- Bizonyos országokban - elsősorban az Egyesült Államokban - túlfogyasztás, emellett extra likviditásbőség alakult ki, ami más országok (Kína, India) hihetetlenül gyors és váratlan növekedéséből fakadt. Ezt egészítette ki a túlzott kockázatéhség. Az ilyen aránytalanságnak előbb-utóbb rendeződnie kell.

- Visszatérve az 1929-es összehasonlításra: azt akarja mondani, hogy a globalizáció lassítja a folyamatokat?
- Felejtsük el huszonkilencet. Most az akkori értelemben nem beszélhetünk durva reálgazdasági válságról. A mostani "helyreállítást" a pénzügyi szektor indította el, és az kényszeríti a gazdaságot a lassításra. A gyors és mozgékony pénz- és tőkepiac leértékelésére mindenki reagál valahogy. Megpróbálja likviditással fenntartani magát, megpróbálja kicsit visszafogni a tevékenységét. Amikor a piac leértékel, az eszközök az értéküket vesztik, a hitelek, amelyekből ezeket finanszírozzák, szintén elkezdenek leépülni. Így azoknak az eszközei is elkezdenek leértékelődni, akik a hiteleket nyújtották, ezért az ő forrásaik is kényszerűen elkezdenek felszámolódni. Végbemegy egy tőkeáttétel-leépülés. Egy mérlegátrendeződés mindig fokozatos, nem egy-két napig tartó folyamat.

- Ha előre lehetett látni, hogy mi fog történni, miért nem lehetett tenni valamit?
- Válságot előre jelezni a világon a legnehezebb - nagyjából olyan, mint amikor az egerek a macska nyakába csengőt akarnak akasztani, hogy biztosan hallják, ha jön. Egészen biztos, hogy bölcsebben és megfontoltabban kellett volna szabályozni a pénzügyi piacok, termékek, intézmények innovatív fejlődését. De ezt általában mindig csak utólag tudjuk. Amikor már kitört a válság, akkor megpróbálták fékezni a tornádó erejét. Amikor láthatóvá vált a piaci koordinációs és likviditási válság, gyors jegybanki lépések következtek. Az első jeleket nagyon jól kezelték. Az azonban előre soha nem látható, hogy a tőkevesztés teljesen pótolható-e újonnan bevont tőkével. Sok veszteséget leírtak, a tőkeveszteség jelentős részét új tőkebevonással sikerült pótolni. Ez lassította a leépülést, ami tavaly megindult. A pénzügyi szektor 70-80 százalékban saját maga megoldotta a gondokat. A kérdés az, hogy miért nem sikerült ezt arra a szintre emelni, ami elégséges a veszteségek pótlására, miközben túlnyomórészt sikerült új tőkét bevonni.

- Most heves viták után mégis csak jön az állam. Megjelent John Maynard Keynes szelleme a Fehér Ház fölött?
- Keynes a reálgazdaságba való beavatkozást képviselte. Most nincs szó erről, "csak" a pénzügyi rendszerről. Ami nélkül nincs reálgazdaság - de mégis óriási a különbség. A pénzügyi rendszert helyre kell állítani, és ez most egy ponton túl csak állami eszközökkel lehetséges. Az amerikai állam megérezte, hogy elérkezett az a pillanat, amikor a pénzügyi közvetítő rendszernek olyan maradandó sérülései keletkeznek, amelynek a reálgazdasági hatásait nem lehet figyelmen kívül hagyni. Azt meg lehet kérdezni, hogy miért nem kezdték el tavaly ilyenkor előkészíteni. Nem könnyű azonban elmagyarázni a választópolgárnak, hogy azt a pénzügyi rendszert, amiről naponta megjelenik az újságok címlapján, hogy felelőtlenül működött és most összedőlt, megmentjük, és ez a te érdekedben történik, mert pénzügyi közvetítő rendszer nélkül a te életed sem működik.

- Európában sokan először szocialisztikus eszközökről kiáltottak, most pedig már itt is adófizetői milliárdokat tesznek a bankokba.
- Az európai piacok mégis talán kevésbé fertőződtek. Az egyedi intézmények problémáit esetleg izoláltan meg lehet oldani, a pénzügyi rendszer nem fenyeget összeomlással, bár egyre többen követelnek összehangolt, az államok pénztárcáját, azaz európai adófizetői pénzeket is érintő akciókat.

- Megelőzhetőek a hasonló "meglepetések"?
- Új típusú szabályozásra van szükség. Ez nem lehet csak szűk értelemben vett termék-, tevékenység- vagy intézményszabályozás, mert nyilvánvaló, hogy az ilyen szabályokat az innovációk mindig képesek megkerülni. Sokkal inkább az intézményi vezetői kultúra (corporate governance) és az ösztönző rendszerek szabályozására van szükség. A legfrissebb pénzügyelméleti kutatások ezen a területen hoztak új eredményeket - lassan meg kell tanulnunk a napi szabályozás nyelvére lefordítani ezeket.

HOZZÁSZÓLÁSOK